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信安: 中美貿易爭議升級下的投資環境
2019年08月12日

中美貿易戰將如何進展?

 

信安資金管理(亞洲)高級投資策略師陳曉蓉指市場下一步關注的,是美國貿易代表辦公室即將公布的最終正式產品清單。不過值得留意的是,相較於此前受貿易戰波及的2500億商品,本次關稅徵收產品中預計有超過六成是包括服飾、玩具等消費性商品,關稅對美國消費者的影響可能比之前大。

結合此前中美兩國間貿易升級舉措,中國或有以下幾種反制措施的考慮:

首先是已經實施的農產品進口限制;其次最直接當然是對美國進口品加徵關稅。當前中國已對美國1100億美元產品徵稅5%至25%,根據2018年美國對中國出口數據統計,尚餘超過450億美元商品未被徵收關稅,不過由於中國進口美國商品相對於美國較小,加上今年上半年中國進口美國商品按年下降近三成,中國在貿易方面的反制措施效果相對有限。

除貿易反制措施之外,中國亦可實行多項限制。早前中國宣布推出「不可靠實體清單」制度,懲罰所謂「不遵守市場規則」的外國企業,接下來不排除會有更多美企遭到中國制裁與調查;最後,稀土供應限制也是一項潛在措施,稀土是科技產品的關鍵原料,而中國目前控制全球90%的稀土產製,所以也是中美貿易戰的重要籌碼。

 

貿易戰升溫對中國經濟及人民幣有何影響?

 

貿易戰再度升溫,對中國經濟影響相對大,今年整體GDP有機會降至貼近今年增長目標的下限6%。暫時來看,中國有較大空間在貨幣政策層面採取寬鬆措施。尤其是貨幣政策方面,目前大型銀行存款準備金13.5%,1年期借貸利率4.35%,即使多個新興市場先後減息,中國官方利率亦未曾下調,人行有空間於年底前實施全面降準及減息。離岸人民幣匯價昨日(8月5日)已穿七,暫時看來,下行壓力仍比向上誘因大,適度貶值反映國內經濟及貿易戰的不確定因素,人民幣適度貶值亦可抵銷部分貿易戰的影響,維持出口競爭力。官方取態確實較之前放鬆,但我們不認為中國正利用人民幣貶值作為其中一項反制措施,若人民幣跌幅過度,人行仍存在很多逆周期手段,例如在港發行央票以抬高造空人民幣的成本等等,但估計只要人民幣跌幅不過份,未導致資本顯著加快外流,中央暫時亦未必會出手。即使是年初至今人民幣下跌超過3%,以實質有效匯率指數來衡量,人民幣依然被高估,在27隻主要貨幣當中,截至7月底,人民幣是環球第五貴的貨幣。離岸人民幣匯價現已失守歷史低位,亦即技術上其實是「無底」,美元兌離岸人民幣暫時看7.2,9月底前上升通道頂部位於7.4。

 

中國被美國列入匯率操縱國代表甚麼?

理論上,被列為匯率操縱國的國家要在一年內採取適當政策糾正狀況,否則將可能面對其他方面的制裁,包括企業融資、或在參與政府採購的限制,甚至影響貿易談判等等。但實際上,中國已在面對一系列的懲罰性關稅,關稅範圍於9月還會進一步擴大,即使被列入操縱國亦未必會令事情進一步惡化。其次,正如剛才所說,特朗普宣布擴大關稅後這兩日,人民幣匯價最多貶值大約百分之2.6%,貶值反映市場對於貿易戰對中國經濟影響的判斷,人行在極其只是沒有作出干預,而不是操縱貨幣貶值。未來一段時間,即使人行出手干預,亦只會防止人民幣過度貶值。

 

貿易戰升溫如何影響美元及美息走勢?

即使在美國,現在的經濟情況面對貿易戰帶來的衝擊,相比2018年,現時的抵禦力較差。但無可置疑,美國經濟比起其他主要國家仍相對穩健,通脹溫和,加上工資增長高於3%,能夠支持家庭開支;隨著按揭利率下跌以及樓價升幅減慢,房屋市場活動應能加快今年經濟增長,延續美國目前這個史上最長的擴張周期。根據我們信安的美國經濟衰退模型,截至7月,在19個衰退指標當中,有3個「亮燈」,包括企業盈利、工業生產及孳息曲線的走勢,但比前兩個月時減少了3個。模型顯示,經濟現況與衰退仍有一段距離。因此,單從數據考量,尤其是就業或某些通脹數據,聯儲局其實無須大幅度減息,「保險性減息」只是為應對經濟前景出現下行風險的保險措施。不過,隨著貿易戰升溫,加大了聯儲局進一步下調利率的壓力。利率期貨顯示,9月減息一至兩次的概率均顯著上升,我們相應上調對年內聯儲局減息的預期,年底前或要再減兩次息,9月較大機會再減息25點子。美國減息力度加大或暫時阻礙美元的升勢;隨著美元吸引力下降,市場今年以來偏向選擇以日圓避險;另外,考慮到環球主要央行都偏向寬鬆,及個別國家自身的問題,包括歐元、英鎊甚至人民幣都偏弱,若美元過強對經濟亦無好處,不排除白宮會指示美國財政部沽售美元,抑制美元向上。美匯短線要挑戰100的難度較大,若失守97.7的關口,或會下望96的底線。

 

信安有否改變對第三季的市場看法?

我們沒有改變對第三季的市場看法,仍然輕微看好債市,至於股票看法則是中性。雖然有環球央行從加息轉向減息,帶動環球金融狀況轉向寬鬆。的確,目前的環球金融狀況已升至2018年初以來的高位,但仍存在有地緣政治因素帶來的影響;市場信心暫時未見恢復,從年初截至7月底,已有近2900億美元資金流入債市,超過1300億美元資金流出股市,包括已經纏繞市場一段時間的中美貿易戰及英國脫歐,都會繼續影響市場情緒及企業投資信心。對於股市我們整體看法是中性,當中第三季輕微看好美股,亞洲、中港及日本中性,歐洲我們輕微看淡。反觀債市,暫時短線較具投資價值。隨著貿易戰深化,市場對於經濟判斷再度惡化,成熟市場長債孳息急跌,其中美國10年期債息曾跌至1.7厘以下,孳息曲線進一步倒掛,10年期和3個月期負息差再擴闊。

我們認為,雖然債券普遍估值偏高,負利率債券總額持續增加至14萬億美元,比起去年這個時候已多出一倍有多,但在全球央行鴿派的取態下,再考慮到不明朗因素比較多,資金持續流向債市,即使是新興市場債券都有資金流入。考慮到投資者的風險對沖需要,所有債券類別當中,我們仍偏好主權債,對於投資級別企業債及高收益債,我們的看法是中性。