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駿利亨徳森:環球地產股如何助您應對負收益環境?
2019年08月22日

駿利亨德森環球地產股票團隊聯席主管Guy Barnard和Tim Gibson探討負利率債券對上市地產股的影響,並聚焦於主動型管理在此環境下的重要性。

 

每逢夏季,人們都去海灘度假,金融市場往往感覺淡靜,交投量下跌。今年至今,各國央行政策導致債券孳息率進一步下滑,造成另一種不明朗現象。大多數分析師無奈調整年初所作的預測,目前預計全球將進一步減息,而歐洲將重新啟動量化寬鬆計劃。現時高達16萬億美元*債務工具變相為投資者帶來負回報,可見洞悉和駕馭投資環境變得更具挑戰性。

 

*資料來源:彭博。彭博巴克萊環球綜合債券指數的負利率債券,截至2019年8月16日。

 

環球地產股在負收益環境下發揮的作用

 

我們不敢自詡擁有勝人一籌的全球經濟宏觀動態預測能力,但我們傾向認同,基於結構性和週期性因素,增長與通脹保持低迷。環球地產股票團隊認為這是房地產和房地產投資信託(REITs)等收益型資產繼續受到追捧的一大原因,亦解釋了為何我們依然提倡均衡投資組合將REITs納入其中。近期的投資組合優化分析顯示,在典型的均衡投資組合中,環球REITs佔10%的配置比例可提供最佳的夏普比率(此數值愈高,經風險調整後回報愈佳)。**資料來源:駿利亨德森投資,截至2019年6月。根據對標準均衡市場投資組合包含/剔除富時EPRA Nareit發達市場指數時,最佳投資組合的資產類別比重和風險回報特徵(最高夏普比率)的分析。過往表現並非未來表現的指標。

 

債券孳息率的最近走勢對上市地產股有何啟示?

 

從正面來看,真正的問題是債券孳息率陷入歷史低谷甚至是負利率時期,到底房地產的收益率(或資本化率)應該是多少?下圖顯示美國房地產與長期政府債券孳息率的長期「風險溢價」約為4%,但如今已接近5%。故此,假若投資者相信債券孳息率將持續偏低,我們可以預計收益率將進一步下降(房地產價格上升)。根據年初至今的交易數據,大多數房地產市場的需求熾熱,不少行業的價格高企。過往,由於投資者預期資本將進一步升值,房地產風險溢價高企的時期與股價高於資產淨值的REITs存在關連。目前,美國REITs的股價與資產淨值大致相若,環球REITs則約有10%左右的折讓,反映估值合理。再者,股息率與BBB級企業債券的息差亦逼近10年來的最高水平。

 

經濟增長放緩對地產股盈利有何影響?

 

話雖如此,我們亦要知悉當前債券孳息率低企的成因以及相應的宏觀和經濟風險。只有投資者認為可以依賴該收入來源,並有信心該資產類別能夠抵禦經濟衰退,物業收益率才可能下跌。增長機會愈來愈罕見,自然變得更具價值,在此環境下,我們更加深信房地產和REITs投資需要進行主動型管理。我們繼續預期不同行業之間存在兩極表現。我們看好相對不易受經濟影響(例如是住宅租賃和淨租賃)以及受惠於科技變化(例如是物流和數據中心)的行業;相反,我們仍然非常審慎看待易受經濟增長影響(例如住宿)以及面臨持續結構性不利因素(例如零售)的行業。

 

以往孳息曲線倒掛的情況有甚麼啟示?

 

近期,孳息曲線倒掛導致股市受壓(10年期政府債券孳息率低於兩年期國債,這往往是衰退的先兆)。放眼美國REITs市場,分析以往孳息曲線倒掛的例子,便會發現REITs在其後數月有機會跑贏大市—在此前兩次倒掛(2000年和2006年)後,REITs的一年期總回報超過20%,且跑贏整體股市。

 

正因如此,我們要把握市場脈搏。

 

***資料來源:標普全球市場財智、Jefferies、SNL美國REIT股票指數。過往表現並非未來表現的指標。

 

詞彙表:

淨租賃合約協議是指除租金外,租戶亦須支付與物業相關的稅項、保險和保養開支。

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