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富達:中國信貸寬鬆之路道阻且長
2018年11月27日

最近幾個月,中國政府去槓桿的力度下降,而信貸資金流向民營企業的情況仍然不佳。隨著影子銀行逐漸萎縮,迫使中大型的銀行機構增加對私營企業的支援,而需承擔更多信貸風險。

10月以來,富達看到了9宗違約事件,均來自於私營企業,這反映了國內AA評級的私營企業的信貸狀況正在收緊。由於不少國內企業債券將於2019上半年到期,因此富達國際固定收益團隊預計,未來幾個月市場波動將持續,儘管基數較低,但短期內可能有違約事件發生。

富達國際固定收益基金經理黃嘉誠強調從境內債券市場的角度來看,私營企業的風險更高,但收益率不會比AA級或高收益分類的地方政府融資平台或國有企業高出很多。市場需要更多的信貸差異化,才能刺激銀行購入私營企業債券。

 或許中國當局需要出「更有力度」的指導方針才能有效推進實現這一目標。不過隨著近期支援私營企業的利好措施頻頻出台,反映情況正朝積極的角度發展。據新華社報導,中國銀保監會主席郭樹清提出考慮在未來3年以後,將銀行私人部門貸款占新增企業貸款的比例從目前的25%提升至50%以上。儘管這一目標在短期內可能還難以實現,但表明了當局正在保持流動性寬鬆以穩定信貸環境,為了確保可以為所有企業在獲得融資時,價格能反映其基本因素。

 

市場恢復前的陣痛

展望未來,中國市場在恢復增長之前可能會經歷更多波折。隨著房價和消費的趨緩,以及風險資產價格的下跌,市場的增長預期應會變得相對平緩、更可持續速度成長。投資者只有在市場充分消化這些負面因素後,才會再次轉向支持資產價格。稅收改革等積極的財政政策也會為市場注入一些活力。中國境內目前的信貸狀況是給合了政策制定者的整體去槓桿化策略和企業融資管道結構性重組。

 從這個意義上講,近年來影子銀行的業務增長是銀行系統內部失衡的產物,其原因在於私營企業在原有的銀行體系內無法獲得充足的資金。如今,隨著影子銀行業務的萎縮,或會迫使銀行體系中的主要成員承擔更多信貸風險,並加大對私營企業的支持力度。這種從資產負債表由外轉內的過程不會很輕鬆,但最終應該會在中國形成一個更透明、也更有效的融資生態系統。

 Bryan Collins, 富達國際亞洲固定收益投資團隊主管指由於對宏觀環境不利、貿易戰持續、新興市場不穩定以及全球經濟增長放緩的擔憂,目前風險情緒仍然疲弱。市場上的聲音越來越傾向於認為,中國將為其經濟發展提供更多的政策支持,這也將有助於緩解貿易戰帶來的影響。

經濟增長放緩和宏觀經濟走弱意味著房地產需求和消費支出的疲弱,尤其是大額項目。同時,股票市場波動也與各行業基本面的弱勢相呼應。在這種環境下,最重要的是關注信貸品質,避免出現流動性緊絀和債務管理不善的情況。

近期大規模的離岸債券發行增加了中國信用評級的壓力(包括一些投資級房地產公司),擴大了息差。儘管估值極具吸引力,但由於宏觀環境和信貸市場的疲態,價差難以在短期內縮窄。

2019年,房地產開發商的發展目標並非實現大幅增長,而是專注於去槓桿化和保持流動性。如果實體市場在沒有強有力政策支援的情況下出現實質性惡化,房地產開發商也可以接受零增長甚至銷量下降。開發商不再依賴政策鬆動的心態對於投資者來說是一個好消息。

目前,富達給予風險級債券增持評級,並採取被動增持策略,尤其是在估值具有吸引力的情況下。例如看到一些新發行的BB系列債券,其票面利率在8%至9%之間,幾乎是1至2年前的兩倍。