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2021年第三季全球宏觀展望
2021年07月15日

宏利投資管理環球首席經濟師兼環球宏觀經濟策略部主管Frances Donald 

宏觀大局

現在是時候思考重啟經濟以後的情況,審視在後疫情時期推動環球經濟的因素。不少國家剛展開重啟經濟之路,全球最大經濟體-美國及中國-早已踏上旅程,而歐洲及加拿大在疫苗接種計劃加速推行之下亦緊隨其後。事實上,各國早已制訂重啟經濟的路線圖,有關病毒、疫苗及各個經濟體重啟之後表現的不確定因素亦明顯減少。環球宏觀環境正處於重啟/通貨復脹論述的最後回合,前路將何去何從?

考慮各項因素之後,風險資產仍獲得重要因素的支持:環球增長可望在2021年(及2022年)創歷史高位,貨幣和財政政策則會持續異常寬鬆。從絕對角度來說,大部份環球宏觀指標似乎相當強勁;然而,我們認為這些利好因素將會相對轉弱,意味著宏觀因素正處於見頂水平,前路或會崎嶇不平。

根據我們的觀點,面對挑戰的宏觀環境應能緩減市場利率逐步上升帶來的影響,並預期股票受到的衝擊會較少。值得注意的是,我們認為行業篩選、國家/地區篩選及地區焦點將成為未來數月資產配置決定的重要因素,而能夠識別那些已經見頂的宏觀論述(對比那些尚未見頂的因素)將是影響2021年第三季和第四季投資表現的關鍵。

宏觀因素見頂

寬鬆貨幣政策見頂

環球央行已經直接或間接表示正在減少寬鬆貨幣政策的力度。儘管貨幣政策仍然極為寬鬆,為風險帶來廣泛支持,但美國聯儲局主席鮑威爾暗示,縮減資產購買計劃的時間逐漸臨近1, 加拿大銀行早於4月已經開始縮表2,英倫銀行則上調利率預測 3,其量化寬鬆計劃亦將於年底結束,歐洲央行已將增長風險平衡由側重於下行上調至中性4。日本央行亦繼續研究能否擴大十年期債券孳息的目標區間,中國人民銀行則已經開始收緊貨幣條件。平心而論,以上央行早已表明其計劃,但貨幣寬鬆政策已達到轉捩點,我們進入了並非不可能出現溝通錯誤(以及潛在的政策失誤)的時期。

美國財政政策支持見頂

美國及環球的財政開支可能會持續偏高(這是導致後疫情時期的五年通脹展望高於疫情之前水平的原因);不過,我們預計財政剌激將於未來兩年明顯轉弱。如果發生這個情況,從數學上來說將會嚴重拖累2022年的增長表現;我們認為應該視之為「財政懸崖」。事實上,只要把財政支出的預期減幅以佔財政赤字預期跌幅的百分比列示,便會發現這可能是1940年代以來最嚴重的財政懸崖。這個情況自然令外界揣測現時的增長周期將會相當短暫。雖然我們預期美國經濟增長將在2022年底顯著下跌,但並不認為會出現經濟衰退。

通貨復脹見頂

我們在上一季深入討論通脹情況,而我們仍然認為第三季的通脹將繼續高企,然後在2022年回落至約2.0%,再於2023年及以後出現結構性通脹升溫,甚至可能迫近2.5%的水平。從這個角度來說,本文所用的「通貨復脹見頂」一詞並非關於直接量度的通脹數據(儘管它可能已於2021年5月見頂),而是反映我們預期市場主導的通脹數據(例如:平衡通脹率和消費者信心預測)已經見頂。問題在於我們預計市場將會把原先視為正面發展的通貨復脹論述轉變為一個警號,預示那些曾經受到供應鏈中斷影響的個別行業將面對投入成本上升的挑戰。換言之,若干行業的利潤率可能持續受壓,其他行業則可以稍作喘息,令穩健的主動股票管理策略更形重要。值得注意的是,央行在緩解這個問題方面愛莫能助。

中國政策剌激見頂

中國是最先受到疫情帶來的衰退所拖累,亦是最早擺脫其影響的經濟體。此外,中國也是首個透過連串措施,大幅收緊財政和貨幣支持政策的國家,包括推出遏抑房地產市場投機活動的新規例。中國的信貸剌激因此放緩,根據過往經驗,這將削弱環球貿易及環球工業生產。

美國綜合數據見頂

在此重申,我們對美國經濟的觀點維持不變:在絕對金額仍然偏高的財政刺激措施、積壓的消費需求和大量儲蓄的支持下,我們仍預期2021年和2022年可以維持強勁的增長。然而,我們必須指出市場已經反映以上大部份利好因素,少數關鍵領域的增長可能在今年夏季開始減速(即是回落至從歷史角度來說仍屬健康的水平),包括房屋活動、零售銷售和工業活動。事實上,我們認為這方面的下行風險高於上行風險,因此或會出現未如理想的表現。

尚未見頂的因素

雖然一些關鍵的增長因素已經見頂,但有部份因素與見頂尚有一段距離。

歐洲及加拿大

鑑於較遲開展疫苗接種計劃,歐元區及加拿大的重啟經濟步伐明顯落後於美國。雖然接種疫苗的步伐在其後加快,但市場預期仍未趕上,我們認為投資機會將隨之而來。最重要的是這兩個經濟體的宏觀論述仍有令人驚喜的上行空間,特別是歐洲,因為歐洲央行仍是環球最寬鬆的央行。

環球勞動市場

雖然就業率及相關數據一直屬於滯後指標,但在當前情況下,我們認為它們必須顯著上升。隨著美國和加拿大的政府補助計劃相繼結束,加上疫苗接種率增加及學校恢復面授課堂,有助紓緩公眾對疫情的憂慮,我們預期9月份勞工供應可能回升。  除非出現意料之外的情況,這些發展可望令工資壓力受控。

環球資本開支

資本投資是推動環球增長的關鍵因素,我們認為這個領域可望帶來所需要的驚喜,以抵銷財政政策(及貨幣政策)見頂的影響。我們的領先指標顯示資本開支將成為下個環球增長階段的支柱,亦可望減輕市場對當前增長周期持續時間的關注程度。

個別新興市場

儘管我們對廣泛新興市場維持審慎態度,但認為部份市場可能帶來上行驚喜,包括巴西、南韓、印尼及印度。

1「點陣圖出現異動,聯儲局縮表時間成為焦點」,彭博,2021年6月18日。

2 加拿大央行,2021年4月21日。

3 英倫銀行,2021年5月6日。

4 歐洲央行,2021年6月。